原标题：铜：铜价高位运行 下游开工率走弱
【现货】截至1月12日，SMM电解铜平均价103235元/吨，SMM广东电解铜平均价103165元/吨，分别较上一工作日+2960.00元/吨、+3330.00元/吨；SMM电解铜升贴水均价60元/吨，SMM广东电解铜升贴水均价5元/吨，分别较上一工作日+105.00元/吨、-5.00元/吨。据SMM，持货商将多数货源转为期货交割仓单，临近交割，现货升贴水收敛。
【宏观】（1）美国阿克西奥斯新闻网站11日援引匿名美国官员的消息称，美国总统特朗普考虑多个干涉伊朗方案，包括宣布向中东派遣航母战斗群、发动网络攻击和信息战等。（2）美国对委内瑞拉发起闪击，严重影响有色金属等商品资源供应的稳定性。市场预期美国或将继续掠夺拉丁美洲关键基础设施和资源的控制权，以确立美洲为美国势力范围。“逆全球化”背景下，地缘政治动荡将持续扰动有色金属矿产资源供应的稳定性，推升金属风险溢价。
【供应】铜矿方面，铜精矿现货TC低位运行，截至1月12日，铜精矿现货TC报-45.10美元/干吨，周环比0.00美元/干吨。精铜方面，12月SMM中国电解铜产量环比增加7.5万吨，升幅为6.8%，同比上升7.54%。1-12月累计产量同比增加137.20万吨，增幅为11.38%。产量环比上行主要系前期检修的冶炼厂陆续复产，以及精废价差走扩带动废产阳极铜的产量增加，冶炼厂的原料得以有效补充。SMM根据各家排产情况，预计1月国内电解铜产量环比下降1.45万吨、降幅为1.23%，同比增加15.63万吨、升幅为14.78%。
【需求】加工方面，截至1月8日电解铜制杆周度开工率47.82%，周环比-1.01个百分点；1月8日再生铜制杆周度开工率14.71%，周环比+1.19个百分点。开工率显著弱于季节性水平，甚至接近2024年5月铜价冲高时期开工率。，铜价飙升无法快速传导至终端，叠加下游需求疲软，中游加工企业面临承受价格上涨及不敢贸然提价的双重压力，不少企业已陷入“开工即亏损”的两难境地。根据我们调研，下游终端对高铜价存在较强的观望情绪，基本以刚需及滚动采购为主，不会额外采购并备库存。
【库存】LME铜去库，国内社会库存累库，COMEX铜累库：截至1月9日，LME铜库存13.72万吨，日环比-0.18万吨；截至1月9日，COMEX铜库存51.80万吨，日环比+0.30万吨；截至1月9日，上期所库存18.05万吨，周环比+3.52万吨；截至1月12日，SMM全国主流地区铜库存29.34万吨，周环比+3.58万吨；截至1月12日，保税区库存7.88万吨，周环比+0.33万吨。
【逻辑】我们认为铜的中长期基本面仍然良好，供应端的资本开支约束支撑底部重心逐步上抬。短期铜价走势偏强主要源于全球库存的结构性失衡风险，以及委内瑞拉事件带来的金属供应担忧风险溢价。当前全球显性库存已累库至近年来高分位水平，但其中50%的库存位于美国，该部分库存在CL溢价维持的情况下难以流出至非美地区，尤其是LME库存被COMEX铜虹吸至偏低水平，LME现货维持升水结构。从CL溢价表现来看，1月初铜价加速上行至历史高位后，CL溢价未再走扩，若CL溢价反转，将对价格上行高度形成抑制。委内瑞拉事件爆发后，市场对金属供应的风险担忧加剧，市场投机氛围浓厚。但铜价上行至高位后，真实的终端需求表现疲软，下游开工率显著承压、现货维持贴水、国内社库持续累库。短期来看，在CL溢价未有反转、市场风险偏好的宏观环境下，价格仍有理由维持偏强走势。沪铜期权波动率维持高位，价格波动加剧需注意风险，核心关注CL溢价变化、LME库存变化。
【操作建议】多单轻仓谨慎持有，主力关注99000-100000支撑
【短期观点】震荡偏强
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